事件:公司發布三季報,前三季度實現營收9.7億元,同比增長36.2%,實現歸母凈利潤9059.3萬元,同比增長125.5%,扣非后凈利潤增長127.9%。其中Q3實現營收4.1億元,同比增長35%,實現歸母凈利潤4434.1萬元,同比增長147.4%,業績超預期。

三季報業績亮眼,盈利能力大幅改善:1)渠道端布局加速,隨著門店擴張和單店收入提升,公司營收快速增長,截至2017年上半年公司門店已拓展至959家,上半年共增加118家,其中加盟店882家,相較2016年全年增加72家。擴張速度明顯加快,可見公司對渠道布局更加重視。2)在上半年原材料上漲的背景下公司毛利率仍有提升:公司前三季度毛利率達到37.6%,同比增長約0.4pct,主要是募投項目產能利用率逐漸提升帶動,規模效應逐漸顯現。Q3單季度毛利率達到38.8%,同比提升2.1個百分點。公司對內部進行精細化管理,提高了運營效率,同時直營轉經銷帶動費用率下行:管理費用率下調1.4pct,銷售費用率降低0.92pct,整體期間費用率同比降低2.4pct,推動公司凈利率水平大幅改善3.7pct提升至9.4%,顯著提振公司整體盈利能力。截至Q3預收賬款較H1末增長36.5%,公司在手訂單充裕,為全年業績提供支撐。

開拓空白區域擴成長空間,募投項目加快產能提升。1)公司專注于高端定制櫥柜產品的研發、生產與銷售,是目前國內少有選用進口愛格板的定制家具公司,門店主要集中華東地區一、二線城市,相比定制巨頭歐派家居4000余家櫥衣門店,公司仍有較多空白區域待拓展,預計全年櫥柜專賣店將超過1100家,開店速度從今年開始明顯加快;同時公司積極進行品類延伸,2017年正式推出“桔家衣柜”定制品牌,2017上半年桔家衣柜門店已開展37家,預計全年桔家衣柜門店有望超過100家。2)公司產能利用率始終保持94%以上高位,上市后募集4.3億元主要用于江蘇金牌產能提升項目并已經進入陸續投產階段,達產后可增加13萬套整體櫥柜產能,2017年公司產能預計達到20萬套左右,相比2016年增長45%以上,產能瓶頸得以緩解,為未來公司業績高增長奠定基礎。

盈利預測與估值:未來三年公司將加快開店步伐,衣柜產品也將逐漸放量,業績有望實現較快增長。預計2017-2019年EPS分別為2.4、3.37、4.65元,凈利潤復合增速為48%,考慮到四季度估值切換行情,給予公司18年40倍PE,對應目標價為134.8元,首次覆蓋,給予“買入”評級。

風險提示:原材料價格大幅上漲的風險;終端銷售不及預期的風險;產能投放低于預期的風險。