[增持評級]太平鳥(603877)年報點(diǎn)評：多品牌渠道穩(wěn)步擴(kuò)張 存貨和控費(fèi)待改善 時間：2017年04月18日 15:03:55\u00A0中財(cái)網(wǎng) 事件：公司發(fā)布年報，2016 年實(shí)現(xiàn)收入63.2 億元，同增7.06%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤4.3 億元，同降20.22%，整體符合預(yù)期。同時公布分紅方案，以公司現(xiàn)有總股本47500 萬股為基數(shù)，向全體股東每10 股派人民幣5 元現(xiàn)金（含稅）。 渠道擴(kuò)張加速，新品牌快速成長：公司實(shí)現(xiàn)收入63.2 億元，分渠道看，直營渠道收入增速較快（+21.8%），其主要動力來自于門店的擴(kuò)張（+255 家，單店收入-4%）。加盟渠道收入下滑18.3%，主要受同店增速下滑較多拖累（-24%，渠道+184 家）；分品牌看，除PEACEBIRD 女裝收入下滑外（-4.64%），其他品牌均為正增長，其中處于快速成長期的Mini Peace 和MATERIAL GIRL表現(xiàn)突出，收入分別同增53.7%/46.04%。 費(fèi)用提升拖累盈利，凈利潤有所下滑：在收入增長7.06%背景下公司歸屬凈利潤同比明顯下滑20.22%，其主要原因在于（1）加盟商銷售疲軟；（2）直營化過程中相關(guān)費(fèi)用提升；（3）存貨跌價準(zhǔn)備增加等綜合因素拖累業(yè)績。2016 年綜合毛利率小幅提升0.71 PCTs，主要動力來自于收入占比最高的厚外套毛利率明顯提升1.80PCTs；費(fèi)用端，公司當(dāng)期銷售費(fèi)用率及管理費(fèi)用率分別為34. 84%、8.12%，分別同比提升3.54PCTs/0.27 PCTs，銷售費(fèi)用率的大幅攀升主要由直營店開店費(fèi)用及電商平臺推廣費(fèi)用增加所致。同時，公司過季存貨增加致存貨跌價準(zhǔn)備增加1.5 億元（yoy63%）。綜合使得2016 年凈利率同降3.77PCTs 至8.52%。 扁平渠道+合作設(shè)計(jì)能力，打造多品牌時尚集團(tuán)：在渠道方面，公司實(shí)行小區(qū)域、網(wǎng)格式的扁平化營銷網(wǎng)絡(luò)管理模式，并持續(xù)提升直營店比例，使品牌觸達(dá)用戶路徑縮短，有效培育品牌粘性。在此過程中以客戶為中心，根據(jù)經(jīng)銷商的銷售情況做設(shè)計(jì)規(guī)劃，通過外包加工、生產(chǎn)采購、快速的物流實(shí)現(xiàn)價值鏈的周轉(zhuǎn)。同時在設(shè)計(jì)方面，公司注重品牌跨界合作，不斷與國際知名設(shè)計(jì)師（Dior御用花藝師、Channel 合作等）、娛樂明星（黃景瑜系列產(chǎn)品）、熱門IP（小黃人合作款）、國際品牌（百事合作款）等多類型對象合作，獲取最新流行趨勢。 每年跟進(jìn)國際大牌發(fā)布會，讓產(chǎn)品的設(shè)計(jì)感和時尚度時刻保持新鮮感。同時，設(shè)計(jì)師團(tuán)隊(duì)均由公司內(nèi)部培養(yǎng)，與品牌共同成長。在設(shè)計(jì)及渠道優(yōu)勢保障下，公司主營品牌穩(wěn)健發(fā)展、新興品牌快速成長，多品牌時尚集團(tuán)逐漸成型。 盈利預(yù)測：2017 年公司將全面推進(jìn)渠道建設(shè)（推動加盟零售、優(yōu)化自營渠道、發(fā)展電商），計(jì)劃凈增門店約600 家（直營/加盟分別+150/+450 家）；同時公司將推廣智能商品管理系統(tǒng)，結(jié)合新上線“云倉”系統(tǒng)打通全渠道上品，期待期間存貨望得以改善。預(yù)計(jì)2017/18/19 年凈利潤分別為4.48/4.67/4.91 億元（CAGR=4%）、對應(yīng)EPS0.94/0.99/1.03 元。 風(fēng)險提示。宏觀經(jīng)濟(jì)疲軟，消費(fèi)低迷，影響終端銷售表現(xiàn)。商品管理策略落地低于預(yù)期，去庫存進(jìn)展緩慢，由此帶來存貨跌價風(fēng)險。初創(chuàng)品牌運(yùn)營效果低于預(yù)期，虧損狀態(tài)持續(xù)風(fēng)險。 □ .鞠.興.海 .中.泰.證.券.股.份.有.限.公.司