調研目的

我們對三友化工進行了調研，與公司管理層就純堿和粘膠短纖行業運行態勢、公司經營情況和長期發展規劃等情況進行了溝通。

2016 年公司凈利有望高增長

我們預測公司2016 年歸母凈利有望接近8 億元，同比增速將達到71%（我們預計2015 年為4.6 億元左右），其中純堿業務凈利約為4 億元、粘膠凈利2.5 億元、電力1 億元、氯堿+有機硅0.5 億元。

純堿行業景氣確定向上，公司成本優勢明顯

由于持續去產能，純堿價格已經自15 年10 月底反彈，三友化工出廠價已累計上調100 元/噸左右。我們預測2016 年純堿行業平均開工率將在15 年88%的基礎上提升至91%左右，價格有望再提升100～200 元/噸。供應方面，隨著青島堿業80 萬噸/年裝置的關停，全國總產能有望再下降20 萬噸至2932 萬噸/年，同時氯化銨價格低位將壓制聯堿裝置的開工率，且部分氨堿企業受環保影響難以滿產。需求方面，國外裝置的關停將使出口持續增加；下游平板玻璃的價格有所反彈，且庫存持續下降，平板玻璃的需求有望改善，而其他領域需求平穩增長，我們預計2016年純堿產量同比有小幅提升，有望達到2650 萬噸左右。公司受益于循環經濟和管理優勢，成本基本處于行業最低水平，將暢享漲價收益。

粘膠價格有望再上漲，公司高端化和成本優勢明顯

當前粘膠價格正從低位攀升，2016 年由于沒有新增產能，而需求端平穩增長，粘膠供需也將趨緊，價格有望再走出一波漲勢。三友化工在粘膠領域具有核心競爭力，在高端領域，公司憑借強勁的研發實力，幾乎可以生產所有的高端粘膠短纖，包括高白度纖維、著絲纖維、阻燃纖維、可沖散纖維等，這些高性能纖維難以被棉花替代；在普通領域，公司又憑借規模優勢和循環經濟獲得低成本的優勢。我們認為公司作為粘膠纖維領域的龍頭，具備行業整合的實力。

預計2016 年EPS 0.43 元，給予增持評級

純堿和粘膠在當前的淡季價格上漲，一方面反映了供需趨緊，另一方面也顯示出企業成本壓力較大，我們看好2016 年純堿和粘膠的價格上漲行情。三友化工為純堿和粘膠短纖領域的龍頭，在規模、成本、質量、品種等方面均具有領先優勢。我們預計公司15～17 年EPS 分別為0.25、0.43、0.46 元，對應PE 分別為26、15、14 倍，給予增持評級。