\u00A0\u00A0\u00A0\u00A0我國衛生陶瓷行業穩定發展,行業集中度仍低,集中化趨勢明顯。我國是衛生陶瓷產銷第一大國,2017年我國衛生陶瓷年產量達到2.18億件,同比上升5%;消費量達到1.62億件,同比上升6%。從競爭格局來看,業內大部分都是中小型企業,衛浴行業市場集中度處于較低水平。國際衛生陶瓷品牌,如科勒、東陶,牢固占據高端市場;國內知名品牌主要占據中端市場,國內行業四大龍頭為惠達、箭牌、恒潔和九牧。未來隨著落后產能淘汰和環保壓力,行業進一步向中高端品牌集中。

\u00A0\u00A0\u00A0\u00A0衛浴行業是好的賽道:惠達衛浴、索菲亞、歐派家居三家公司銷售收入/機器設備項下固定資產,比例分別為7.29、8.66、9.28,比例非常接近。龍頭的衛浴企業從機器設備端的生產效率持續提升,是一個龍頭企業能夠運用自身生產效率優勢塑造競爭優勢的行業。2017年,惠達衛浴加大生產設施、設備的研發和投入力度,通過自動化替代,人均產出持續提升。(3)衛浴行業品牌企業基于行業的蓬勃發展,經銷商加盟國內品牌龍頭企業熱情持續高漲。

\u00A0\u00A0\u00A0\u00A0四大本土衛生陶瓷龍頭企業之一:公司為消費者提供一站式衛浴產品綜合解決方案。產品主要包括衛生潔具和陶瓷磚,衛生潔具包括衛生陶瓷、五金潔具、浴缸、淋浴房和浴室柜。公司前身可追溯至1982年成立的黃各莊陶瓷廠。通過外商合資、人才引進、業務整合、品牌和渠道建設,逐漸成為現在的綜合性衛浴產品供應商,從設備技術落后的小作坊企業躋身成為行業的領軍企業。

\u00A0\u00A0\u00A0\u00A0技術、營銷、客戶共鑄公司核心實力。研發上,與小企業在原料檢測環節、陶瓷成型環節、施釉環節和修坯環節存在明顯的技術差異,每年研發投入占營業收入的比例在3%以上,投入總量不斷增長,2017年研發投入提高到8425.76萬元。渠道上,截至2016年末,公司擁有291家國內經銷商,經銷商擁有門店2904家,其中專賣店2431家,遍及30個省、自治區和直轄市,國外銷售遍布80多個國家和地區,形成了覆蓋全球主要市場的銷售網絡。客戶上,公司前五大客戶收入占比合計約30%,分別來自美國、中國、韓國、巴基斯坦等地,公司與客戶長期合作,關系穩定,形成公司穩定發展的重要力量。

\u00A0\u00A0\u00A0\u00A0成立惠達住工,進軍整裝衛浴市場:2018年5月25日,公司公告對外投資暨關聯交易的公告,惠達衛浴、上市公司實際控制人、高管以及整體衛浴行業內專家共同出資4000萬元成立惠達住宅工業設備(唐山)有限公司。本次成立合資公司,公司高管集體參與,惠達衛浴發力整裝衛浴行業并寄予厚望,綁定公司全體高管利益。更為值得關注的本次合資公司中有兩名原蘇州科逸的高管,引進專業人才積極開拓整裝衛浴市場前景逐漸清晰。

\u00A0\u00A0\u00A0\u00A0投資建議:我們看好國內衛浴龍頭企業內銷端持續擴張,通過技術研發和自動化改造持續提升生產效率,通過國內網絡的擴張占據中檔市場競爭優勢。公司成立惠達住工,進入廣闊整裝衛浴市場,我們預計公司2018-2020年凈利潤分別為2.69、3.31、4.04億元,同比增長18.8%、22.8%、22.2%,對應當前市值PE分別為18.2、14.8、12.1倍;我們看好惠達衛浴作為國內衛浴龍頭企業內銷業務擴張以及整裝衛浴的拓展,有望維持收入端20%的復合增速,給予18元目標價對應當前股價25倍估值,首次覆蓋給予“強推”評級。

\u00A0\u00A0\u00A0\u00A0風險提示:房地產市場不及預期的風險,匯率波動導致利潤大幅波動風險。