營收保持高增速,經銷渠道成長快。報告期內,公司實現營收3.94億元,同比增長38.28%,保持了高速增長,我們認為,受益于去年經銷商門店數量增長,17年整體廚柜、定制衣柜經銷商專賣店數量分別同比增長20.05%、158.17%,經銷渠道收入增長40%,貢獻主要收入增量;直營和大宗Q1均增長20%左右,由于收入確認時點靠后,后續(xù)季度有望看到大宗業(yè)務的增速提升。

盈利能力保持穩(wěn)定,規(guī)模效應降低期間費用率。由于原材料價格上漲,以及毛利率更低的定制衣柜(渠道擴張初期樣柜比例高)占比提升,18Q1公司毛利率同比略降低0.68個百分點,至36.81%;期間費用率同比降低0.54個百分點至27.97%,其中管理費用率受新增木門業(yè)務及研發(fā)投入增加影響,同比提升0.64個百分點至10.71%,財務費用率受匯兌損益影響,同比提升0.38個百分點至0.37%,銷售費用率受規(guī)模效應增強影響,同比降低1.56個百分點至16.89%。購買理財產品獲得投資收益387萬元,使得凈利潤增速快于收入,報告期扣非利潤增長26%,低于收入增速,但是如果扣除資產減值損失的影響,則與利潤增速基本持平。

木門及定制衣柜廠房建設豐富大家居產能布局。報告期內,公司先后通過志邦木業(yè)配套產業(yè)園項目及法蘭菲180新廠項目,總投資額分別為12億元、10億元,預計新增木門及家居配套產能50萬套、整體衣柜產能28萬套,可解決木門及定制衣柜業(yè)務生產端瓶頸,夯實“全屋定制”發(fā)展戰(zhàn)略基礎。

渠道擴張加速,搶占定制市場。17年底公司制定了加速擴渠道的方針,18年預計新開櫥柜和衣柜門店各350家,不考慮關店,屆時公司櫥柜和衣柜門店數量將有望分別達到1,685和745家,繼續(xù)向一線靠攏。我們認為加快步伐搶占四五線市場,搶占定制家具渠道最后紅利是非常有必要的,18年是公司向全國進軍,實現多品牌和大家居共舉戰(zhàn)略的重要機遇期,適度激進的擴張戰(zhàn)略是恰當的選擇。

原材料價格大幅上漲;木門業(yè)務及IK品牌發(fā)展不達預期。

公司作為整體櫥柜二線品牌龍頭企業(yè),定制衣柜業(yè)務持續(xù)高增長,“志邦”+“法蘭菲”+“IK”品牌聯(lián)動效應強,大宗業(yè)務渠道優(yōu)勢明顯,預計2018-2020年每股收益為2.03、2.74、3.59元,同比增長38.6%、35.2%、30.8%,對應18年PE29X,維持增持評級。